招商证券张夏：转机与逆袭——A股四季度投资展望

Wind 3C会议上，招商证券策略首席分析师张夏带来《转机与逆袭——A股四季度投资展望》主题分享，嘉宾认为，总需求角度看，当前政府增加了开支，居民收入改善带来消费需求的增加，房地产部门负值收窄，出口增速有望在四季度转正。在持续改善的社融增速推动下，企业盈利增速可能会在未来从需求端出现拐点，以下是部分观点。

// 工业企业盈利增速拐点已现 //

从A股历史表现来看，无论是2012年四季度、2016年一季度、 2018年四季度，还是2020年二季度，市场出现转折的最重要信号就是盈利拐点的确认。

（图片来源：招商证券）

当前发生的一个最重要的边际变化是地方政府债券发行明显提速，而且国债发行也明显提速，政府开启逆周期、稳增长的进程。第二个边际变化来自地产。高频数据可以看到9月以来30大中城市商品房成交面积的同比负增速明显收窄。由于去年四季度基数较低，今年四季度在政策持续发力的环境下，地产销售负增速可能会明显收窄，甚至在个别月份可能会出现转正的情况。

消费来看，8、9月份消费增速连续回暖。今年以来，随着我国消费和服务业回到常态，广大居民的消费增速持续回升。主要原因一方面可支配收入回升，前三季度居民的实际可支配收入增速有百分之5点几，再考虑到部分超额储蓄的消耗，所以消费增速整体高于可支配收入增速。在8、9月份连续反弹之后，由于去年四季度消费基数比较低，所以增速将会在接下来几个月保持持续扩大的态势，其中可选消费是主要扩大的方向。

最后出口，去年四季度由于各种特殊因素影响，出口增速出现了大幅下滑，中国在全球主要国家和地区的出口份额也有小幅下滑。今年以来，随着生产活动逐渐趋于正常化，我们在全球的份额又回到了相对比较高的水平。由于份额增速的回升，我们会看到出口增速将会逐渐转正，并且在今年四季度最后两个月可能还保持相对高的增长。

所以从总需求的角度看，当前政府增加了开支，居民收入的改善带来消费需求的增加，房地产部门负值收窄，出口增速有望在四季度转正。如果以企业收入的视角来看，收入增速将会保持上行的态势，收入增速应该出现了拐点。

// 如何寻找业绩增速较高的行业 //

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关于行业的选择，我们讲风格的时候提到过一个基本原则，如果盈利下行，应该考虑买业绩稳定度高，下行不大或者分红比较稳定的方向和板块。相反，当盈利出现向上拐点情况就逆转，反过来得找增速高的行业。

（图片来源：招商证券）

接下来如何寻找业绩增速比较高的行业。有三个简单原则，第一个是基数低，比如信息技术、医疗保健，在过去基数非常低，它一旦改善幅度增速就有可能会比较大，资源品也是基数比较低。

第二个条件最好已经出现边际改善，半年报的时候像医疗保健、信息科技都已经出现一些边际改善。从最新的工业企业盈利增速分行业来看，利润率回升比较明显的是TMT、医药，部分的可选消费、中游设备也符合这个条件。

第三最好有比较重磅的产业趋势。目前来看，最重磅的产业趋势是全社会的智能化。当前我们面对需要寻找新的增长力，提高全要素生产率。而当前的技术发展的背景是以大模型为代表的人工智能技术出现了突破式发展。如果从上下游的产业链来看，要进行大模型的训练，人工智能技术训练需要算力基础设施，无论是企业和政府都有可能会加大相应的投入。过去关注度比较高的像大模型、大语言模型、AIGC这些软件，其实硬件领域，随着大模型技术的成熟，智能机器人技术也迈向成熟。当智能机器人技术迈向成熟也有可能会带来一些重磅的变化。

汽车现在也是面对智能化的前夜。前些年大家最关注汽车电动化，从5%渗透率一路迈向30%，期间新能源板块表现非常不错。现在能够接力电动化毫无疑问就是汽车的智能化，以L3以上的智能驾驶为代表，接下来将会是一个比较重要的机会。另外半导体我们现在国产化实现一定突破，未来国产半导体渗透率仍有较大的提升空间。以上是关于当前产业趋势，确定性比较高的是全社会的智能化。

从周期视角来看，当前周期回升半导体销量、智能手机或者消费电子销量比较明显。所以从周期和产业趋势的角度，以电子计算机为代表的TMT仍然是当前首选。医药板块从周期角度来看，经历了长期的业绩下滑之后当前出现了边际的拐点。现在医药板块也有一些新的产业趋势出来可以重点关注。

最后关于地产链，最近地产销售出现了负值收窄的情况。如果接下来对于保障房建设或者城中村改造等等一些领域有更多资金支持，很有可能地产链消费也可能会迎来周期的拐点。综合来看，地产链、医药、TMT是周期向上的领域。

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